貝因美(002570)：市占率有望持續(xù)提升

我們認為，從今年下半年開始，本土龍頭企業(yè)搶占外資品牌份額的趨勢已經(jīng)形成：1)本土品牌渠道優(yōu)勢進一步擴大，而傳統(tǒng)外資品牌對新興渠道的重視程度和渠道滲透率不夠；2)消費終端場所進一步從傳統(tǒng)KA渠道轉(zhuǎn)向新興渠道(母嬰、電商和藥店)過程中，本土龍頭品牌的銷售費用率將進一步下降；3)本土龍頭企業(yè)將繼續(xù)加大優(yōu)質(zhì)奶源控制力度(包括海外和國內(nèi)并購)，產(chǎn)品力繼續(xù)提升，原料成本將有所下降。

貝因美在成為行業(yè)第一后，規(guī)模效應(yīng)越發(fā)明顯

我們預計，貝因美在成為行業(yè)第一后，14年仍將維持較快增長，原因：1)12年三季度的營銷體制改革還未真正發(fā)力；2)作為行業(yè)領(lǐng)導者，在行業(yè)整合大浪潮中，將充當并購者而非被并購者；3)規(guī)模效應(yīng)越發(fā)明顯，費用的使用效率將進一步提高。

上調(diào)13-15年盈利預測至1.28/1.77/2.17元

我們看好公司市占率持續(xù)提升，銷售結(jié)構(gòu)升級和規(guī)模效應(yīng)帶來的凈利率提升，將13-15年EPS從1.20/1.57/1.90元上調(diào)至1.28/1.77/2.17元。我們預計，1-3Q13凈利潤同比增長80-90%。

估值：重申“買入”評級，上調(diào)目標價至60元

我們上調(diào)公司13-15年盈利預測，并將12個月目標價從43元上調(diào)至60元(基于瑞銀VCAM工具進行現(xiàn)金流貼現(xiàn)絕對估值，WACC假設(shè)為9.3%)，分別對應(yīng)14/15年P(guān)E為34和28倍，處于可比食品公司估值平均水平，重申“買入”評級。我們認為股價催化劑來自：1)市場一致預期有望不斷上調(diào)；2)明年3月小企業(yè)大部分退出，或有并購機會；3)二胎政策或放開。瑞銀證券