每經(jīng)記者｜宋欽章    每經(jīng)編輯｜張益銘    

“穩(wěn)定幣在作為貨幣體系核心的三項(xiàng)測試中表現(xiàn)糟糕?！痹诮趪H清算銀行（BIS）發(fā)布的年度經(jīng)濟(jì)報(bào)告中，作者Hyun Song Shin闡述了這樣的觀點(diǎn)。鑒于此，該報(bào)告認(rèn)為，穩(wěn)定幣無法成為未來貨幣體系的支柱。

不過，該報(bào)告并沒有否認(rèn)代幣化的變革性創(chuàng)新。報(bào)告認(rèn)為央行儲備、存款和政府證券的代幣化可能成為邁向下一代貨幣和金融體系的基石，并建議各國中央銀行推動這一轉(zhuǎn)型。

穩(wěn)定幣在貨幣的三項(xiàng)測試中表現(xiàn)糟糕

在6月24日國際清算銀行（BIS）發(fā)布的年度經(jīng)濟(jì)報(bào)告中，第三章的標(biāo)題為“下一代貨幣和金融體系”（The next-generation monetary and financial system），作者Hyun Song Shin在這一章節(jié)中表述了這樣的觀點(diǎn)：穩(wěn)定幣在代幣化方面提供了一些希望，但在單一性、彈性和完整性這三個關(guān)鍵測試中，它們未能達(dá)到成為貨幣體系支柱的要求。

具體而言，作為無國界公共區(qū)塊鏈上的數(shù)字載體，穩(wěn)定幣成為了非法使用以規(guī)避完整性保護(hù)的首選工具。由于公共區(qū)塊鏈的匿名性，個人用戶的地址隱藏了其真實(shí)身份，這雖然保護(hù)了隱私，但也為非法活動提供了便利。傳統(tǒng)金融體系中常見的“了解你的客戶”（KYC）標(biāo)準(zhǔn)在穩(wěn)定幣領(lǐng)域缺失，進(jìn)一步加劇了這一問題。穩(wěn)定幣的無發(fā)行者監(jiān)管特性，使得它們能夠在沒有發(fā)行方監(jiān)督的情況下流通，這引發(fā)了對其可能被用于金融犯罪，如洗錢和恐怖融資的擔(dān)憂。盡管對穩(wěn)定幣的需求可能持續(xù)存在，但它們在系統(tǒng)層面的完整性測試中表現(xiàn)不佳。

穩(wěn)定幣在單一性和彈性方面表現(xiàn)也很糟糕。作為數(shù)字載體，它們不具備中央銀行提供的結(jié)算功能。穩(wěn)定幣持有者被標(biāo)記為發(fā)行者的名稱，類似于19世紀(jì)美國自由銀行時(shí)代流通的私人銀行券。因此，穩(wěn)定幣通常以不同的匯率交易，削弱了單一性。它們也無法實(shí)現(xiàn)銀行發(fā)行貨幣的無條件原則。它們在彈性方面的失敗源于其構(gòu)建方式：通常由名義上等值的資產(chǎn)支持，任何額外發(fā)行都需要持有者全額預(yù)付，這通過強(qiáng)加預(yù)付款要求，削弱了彈性的特性。

報(bào)告還指出，穩(wěn)定幣引發(fā)了許多其他擔(dān)憂。首先，它們承諾始終提供等值可兌換性（即真正穩(wěn)定）與需要涉及流動性和信用風(fēng)險(xiǎn)的盈利商業(yè)模式之間存在內(nèi)在矛盾。此外，貨幣主權(quán)的喪失和資本外逃是主要擔(dān)憂，尤其是對新興市場和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體而言。如果穩(wěn)定幣繼續(xù)增長，它們可能帶來金融穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)，包括安全資產(chǎn)的拋售風(fēng)險(xiǎn)。最后，銀行發(fā)行的穩(wěn)定幣可能會根據(jù)其法律和治理安排引入新的風(fēng)險(xiǎn)——這是一個持續(xù)討論的話題。

鑒于以上原因，Hyun Song Shin在文中提出這樣的論斷：穩(wěn)定幣無法成為未來貨幣體系的支柱。

現(xiàn)行貨幣和金融體系存在改進(jìn)空間，代幣化或成為關(guān)鍵

報(bào)告認(rèn)為，單一性、彈性和完整性三大關(guān)鍵標(biāo)準(zhǔn)對于貨幣而言至關(guān)重要。

第一，貨幣體系的單一性，是指貨幣價(jià)值的共同認(rèn)知，即不同銀行發(fā)行的貨幣可以被所有人毫不猶豫地接受。正是所有參與者的這種共同認(rèn)知，支撐了經(jīng)濟(jì)的協(xié)調(diào)，降低了社會成本。

第二，貨幣體系的彈性，即靈活提供資金以滿足經(jīng)濟(jì)中大額支付的需求，從而及時(shí)履行義務(wù)而不會陷入僵局。一個具體體現(xiàn)是，銀行系統(tǒng)通過貸款活動創(chuàng)造貨幣，包括透支和信貸額度。透支允許在支付金額超過存款余額時(shí)，由付款人自行決定；而信貸額度則提供按需的流動性。這使得經(jīng)濟(jì)中的復(fù)雜相互依賴的義務(wù)能夠及時(shí)得到解決。

第三項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)是貨幣體系抵御非法活動的完整性。這一要求源于以下認(rèn)知：若貨幣體系易受欺詐、金融犯罪和其他非法活動廣泛濫用，則無法贏得社會信任，也無法經(jīng)受時(shí)間考驗(yàn)。

對照這三項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)來衡量，報(bào)告認(rèn)為，當(dāng)今以央行為核心的雙層貨幣體系在確保貨幣功能完備性方面優(yōu)于其他模式。中央銀行提供最高信用等級的貨幣，保障結(jié)算終局性，并維護(hù)記賬單位的穩(wěn)定與公信力。商業(yè)銀行及其他私營機(jī)構(gòu)則為境內(nèi)與跨境經(jīng)濟(jì)活動提供關(guān)鍵服務(wù)，通過完善支付手段來支撐各類經(jīng)濟(jì)交易。

報(bào)告并沒有否認(rèn)代幣化（Tokenisation）的變革性創(chuàng)新對下一代貨幣金融體系的深遠(yuǎn)意義。報(bào)告指出，代幣化不僅能通過降低現(xiàn)有架構(gòu)的摩擦與低效來優(yōu)化傳統(tǒng)模式，還能通過開辟新型合約來催生新體系，為跨境支付、資本市場等領(lǐng)域帶來效率上的提升。

報(bào)告還指出，現(xiàn)行貨幣和金融體系還存在相當(dāng)大的改進(jìn)空間。在當(dāng)前數(shù)字創(chuàng)新的浪潮下，通過穩(wěn)健監(jiān)管支持下的技術(shù)創(chuàng)新，可以為實(shí)現(xiàn)提升金融服務(wù)的質(zhì)量、范圍和可及性這一愿景帶來更多可能性。報(bào)告認(rèn)為，該愿景的關(guān)鍵在于代幣化。以中央銀行儲備、商業(yè)銀行貨幣和政府債券為中心的代幣化平臺有望為下一代貨幣和金融體系奠定基礎(chǔ)。

報(bào)告建議，作為貨幣和金融穩(wěn)定的守護(hù)者，中央銀行需要推動這一轉(zhuǎn)型，可以通過以下四種方式實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)：首先，明確指出當(dāng)今金融體系中哪些關(guān)鍵要素必須在代幣化生態(tài)系統(tǒng)中得到復(fù)制；其次，提供必要的監(jiān)管和法律框架，確保代幣化金融的安全穩(wěn)健發(fā)展和廣泛應(yīng)用；第三，提供代幣化金融系統(tǒng)所需的基礎(chǔ)資產(chǎn)和平臺；最重要的是，該系統(tǒng)需要以代幣化形式的中央銀行儲備進(jìn)行結(jié)算；最后，通過促進(jìn)公私合作，鼓勵聯(lián)合實(shí)驗(yàn)，凝聚行業(yè)力量。

封面圖片來源：圖片來源：每日經(jīng)濟(jì)新聞 劉國梅 攝